Essays on financing decisions in family firms

Abstract

The majority of firms operating in Belgium are family firms. Therefore, they play an essential role in our economy. A positive effect on the entire economy will be seen when they create growth. But to create this growth, important decisions have to be made. One of them is financing decisions. Money is needed to make the necessary investments to grow. In this doctoral research, we elaborate on these financing decisions. We try to find out more about how financing decisions are made, focusing specifically on family firms. Elements such as family goals and governance-related matters distinguish these firms from non-family firms. Financing decisions in family firms have been examined in the current literature for quite some time, but a number of essential aspects are still missing. For example, too little emphasis is placed on the impact that the social-emotional wealth of the family firm can have on the decisions that are made. It is also assumed that the person who makes the decisions always acts rationally. However, this is not always the case. For example, the necessary knowledge is sometimes lacking to make the right decision. In addition, family firms are often compared to non-family firms. But there are also many differences within the group of family firms. Therefore, we want to consider these aspects in this doctoral research. To achieve this objective, we are conducting three different studies. In the first study (Chapter 2), we investigate whether there is an order in the financing options chosen by family firms. We build on the well-known pecking order theory. However, we make some adjustments to this theory. In the first place, we try to explain the order by making use of the social-emotional wealth that links the family to the family firm. We are also introducing an additional financing option that is specific to family firms: family capital. We also consider the heterogeneity of family firms in this study by including variables that measure differences in family goals and governance mechanisms. For this research, we use a method based on incremental financing decisions, which allows us to determine the specific order of the different financing types. Our results show that there is indeed an order when choosing a financing option. First, internal financing is chosen. Then they opt for a loan from the bank. Subsequently, when these resources are not sufficient, they will opt for capital from family members and, in the last instance, for capital from outsiders. We also see that family goals influence this decision. When it is crucial to maintain control over the family firm, they are less likely to opt for external capital. If the family wants to pass on the company to the next generation, they will choose to use capital from the family rather than capital from outsiders. Governance-related elements also provide different choices. For example, family firms with a family charter will be more open to using external capital. When a non-family CEO is present, the order is maintained, but the difference between capital from the family and outsiders becomes smaller. In a subsequent study (Chapter 3), we investigate the zero-leverage phenomenon. This is a situation where a family firm has no bank debt. This situation is quite exceptional because there are also financial benefits associated with having debt. In this research, we want to take a closer look at the reasons why family firms have no bank debt. We do this by focusing on the differences between the family firms, including the differences in family goals and differences in the firm's governance. The results show that family goals can indeed influence a zero-leverage ratio. Especially when a family firm considers its reputation important, it will be more inclined not to use debt financing. However, if a firm is more likely to be risk-averse, it will still incur a certain amount of debt. A loan from the bank is a reasonably safe alternative compared to other financing options. When we look at the governance of the family firm, we see that when a non-family CEO is present, the probability of having a zero-leverage ratio increases. The non-family CEO can see the firm as his own company so that he or she will avoid risks (such as acquiring debt). Also, when more passive shareholders are present, the chance of having a zero-leverage ratio will increase. Due to the control and communication problems associated with passive shareholders, there are higher costs when applying for debt. The latest research (Chapter 4) focuses on trade credit. There are different types of trade credit contracts. A typical contract includes a discount when paying immediately. This means that a firm can choose between two options: either they make use of a full credit period (for example, 30 days), or they pay immediately (for example, within 10 days) and receive a discount (for example, 2%). This is actually an expensive form of trade credit. If you use the full period, you lose the discount. This results in an implicit interest that can easily cost 40% per year, as in the example. In this study, we investigate why CEOs of family firms still use this expensive form of trade credit. We argue that this is primarily because the CEOs do not have the necessary financial knowledge, so they do not know that this form of supplier credit is so expensive. This is indeed reflected in the results. When the CEO knows that there are high costs associated with this type of trade credit, they will be more inclined to accept the discount. The higher the CEO estimates the interest, the higher the intention to use the discount. We also looked at whether some signals could influence this relationship. The granting of trade credit is often based on the signals the supplier receives from the customer. When the supplier receives negative signals (for example, about the customer's creditworthiness), the supplier will be less likely to grant trade credit. Our results show that the CEOs of family firms are less likely to accept the discount (even though they know that this type of trade credit is expensive) if they consider a good relationship with the supplier important. Through these three studies, this doctoral research has provided more insights into how financing decisions are made in family firms. As a result, the research contributes to the existing scientific literature on financing decisions and family firms. This research also provides several practical findings for owners and managers of family firms, advisors of family firms, and policymakers. Finally, the research offers some interesting avenues for future research.

De overgrote meerderheid van de bedrijven die actief zijn in België, zijn familiebedrijven. Ze spelen dus een belangrijke rol in onze economie. Wanneer zij groei creëren, is dit ook positief voor de gehele economie. Maar om groei te kunnen creëren, moeten er belangrijke beslissingen genomen worden. Eén van deze beslissingen zijn financieringsbeslissingen. Er is namelijk geld nodig om de nodige investeringen te kunnen uitvoeren. In dit doctoraatsonderzoek gaan we verder in op deze financieringsbeslissingen. We trachten meer te weten te komen over hoe financieringsbeslissingen genomen worden en focussen hierbij specifiek op familiebedrijven. Er zijn namelijk elementen zoals familiale doelstellingen en bestuursgerelateerde zaken die deze bedrijven onderscheiden van nietfamiliebedrijven. Financieringsbeslissingen in familiebedrijven worden al enige tijd onderzocht in de huidige literatuur maar er zijn nog een aantal belangrijke aspecten die ontbreken. Zo wordt er nog te weinig nadruk gelegd op de impact die de sociaal-emotionele waarde van het familiebedrijf kan hebben op de genomen beslissingen. Ook gaat men er vanuit dat de persoon die de beslissingen neemt, altijd rationeel handelt. Dit is echter niet altijd het geval. Zo ontbreekt soms de nodige kennis om de juiste beslissing te kunnen nemen. Bovendien worden familiebedrijven vaak vergeleken met niet-familiebedrijven. Maar ook binnen de groep van familiebedrijven zijn er veel verschillen. In dit doctoraatsonderzoek willen we dus rekening houden met deze aspecten. We voeren hiervoor drie verschillende studies uit. In de eerste studie (Hoofdstuk 2) onderzoeken we of er een volgorde zit in de financieringsopties die gekozen worden door familiebedrijven. We bouwen hierbij verder op de bekende pecking order theory. We passen deze echter aan op verschillende vlakken. In de eerste plaats proberen we de volgorde te verklaren door gebruik te maken van de sociaal-emotionele waarde die de familie koppelt aan het familiebedrijf. Verder introduceren we een extra financieringsoptie die specifiek is voor familiebedrijven: familiaal kapitaal. We houden ook rekening met de heterogeniteit van de familiebedrijven in deze studie door variabelen mee op te nemen die verschillen in familiale doelstellingen en verschillen op gebied van het bestuur van het bedrijf meten. Voor dit onderzoek gebruiken we een methode op basis van incrementele financieringsbeslissingen, waardoor we in staat zijn om een echte volgorde van de verschillende financieringstypes te bepalen. Onze resultaten tonen aan dat er inderdaad een volgorde is bij het kiezen van een financieringsoptie. Eerst wordt interne financiering gekozen. Daarna kiest men voor een lening bij de bank. Vervolgens, wanneer deze middelen niet volstaan, zal men kiezen voor kapitaal van familieleden en in laatste instantie voor kapitaal van externen. We zien ook dat de familiale doelstellingen een invloed hebben op deze beslissing. Wanneer het belangrijk is om de controle over het familiebedrijf te behouden, zal men minder snel geneigd zijn om voor extern kapitaal te kiezen. Wanneer men het bedrijf graag wil doorgeven aan de volgende generatie, zal men eerder kiezen om kapitaal van de familie te gebruiken dan kapitaal van externen. Ook bestuursgerelateerde elementen zorgen voor verschillende keuzes. Zo zullen familiebedrijven met een familiaal charter eerder geneigd zijn om toch extern kapitaal te gebruiken. Wanneer er een niet-familiale CEO aanwezig is, blijft de volgorde behouden, maar het verschil tussen kapitaal van de familie en van externen wordt minder groot. In een volgende studie (Hoofdstuk 3) onderzoeken we het zero-leverage fenomeen. Dit is een situatie waarbij een familiebedrijf geen schulden bij de bank heeft. Echter is deze situatie behoorlijk uitzonderlijk want er zijn ook financiële voordelen verbonden aan het hebben van schulden. In dit onderzoek willen we dieper ingaan op de redenen waarom familiebedrijven geen bankschulden hebben. Dit doen we door te focussen op de verschillen tussen de familiebedrijven waarbij we weer de verschillen in familiale doelstellingen en verschillen op gebied van het bestuur van het bedrijf meenemen. De resultaten tonen aan dat familiale doelstellingen inderdaad een invloed kunnen hebben op het niet aangaan van schulden. Vooral wanneer een familiebedrijf zijn reputatie belangrijk vindt, zal het eerder geneigd zijn om geen schulden aan te gaan. Echter, wanneer een bedrijf eerder risico-avers is, zal het toch een zekere hoeveelheid schulden aangaan. Een lening bij de bank is namelijk een redelijk veilig alternatief in vergelijking met andere financieringsopties. Wanneer we kijken naar het bestuur van het familiebedrijf, zien we dat wanneer er een niet-familiale CEO aanwezig is, de kans op het hebben van geen schulden groter wordt. De niet-familiale CEO kan het bedrijf gaan zien als zijn eigen bedrijf waardoor hij of zij risico’s (zoals bij het aangaan van een lening) zal vermijden. Ook wanneer er meer passieve aandeelhouders aanwezig zijn, zal de kans op het hebben van geen schulden toenemen. Door de problemen op vlak van controle en communicatie die passieve aandeelhouders met zich meebrengen, doen er zich hogere kosten voor bij het aangaan van schulden. Het laatste onderzoek (Hoofdstuk 4) focust op leverancierskrediet. Er zijn verschillende soorten contracten bij leverancierskrediet. Een vaak voorkomend contract bevat een korting bij contante betaling. Dit houdt in dat een bedrijf de keuze krijgt tussen twee opties: ofwel maakt men gebruik van het uitstel van betaling voor de volledige periode (bijvoorbeeld 30 dagen), ofwel betaalt men contant (bijvoorbeeld binnen 10 dagen) en krijgt men hiervoor een korting (bijvoorbeeld 2%). Dit is eigenlijk een dure vorm van leverancierskrediet. Wanneer men gebruik maakt van de volledige periode, verliest men de korting. Dit kan makkelijk een impliciete interest opleveren van 40% per jaar, zoals in het gegeven voorbeeld. In deze studie bestuderen we waarom CEO’s van familiebedrijven toch gebruikmaken van deze dure vorm van leverancierskrediet. Wij argumenteren dat dit in de eerste plaats komt doordat de CEO’s niet de nodige financiële kennis hebben, waardoor ze dus niet weten dat deze vorm van leverancierskrediet zo duur is. Dit zien we inderdaad ook terug in de resultaten. Wanneer de CEO weet dat er hoge kosten verbonden zijn met dit type leverancierskrediet, dan zal men sneller geneigd zijn om in te gaan op de korting. Hoe hoger de CEO de interest inschat, hoe hoger de intentie om de korting te gebruiken. Verder bekijken we of enkele signalen deze relatie kunnen beïnvloeden. Het toekennen van leverancierskrediet is vaak gebaseerd op de signalen die de leverancier van de klant ontvangt. Wanneer de leverancier slechte signalen krijgt (bijvoorbeeld over de kredietwaardigheid van de klant), zal de leverancier minder geneigd zijn om leverancierskrediet toe te kennen. We zien in ons onderzoek dat de CEO’s van familiebedrijven toch minder zullen ingaan op de korting (ook al weten ze dat dit type leverancierskrediet duur is) als ze een goede relatie met de leverancier belangrijk vinden. Door middel van deze drie studies heeft dit doctoraatsonderzoek meer inzichten kunnen leveren over hoe financieringsbeslissingen in familiebedrijven worden genomen. Hierdoor draagt het onderzoek bij aan de bestaande wetenschappelijke literatuur over financieringsbeslissingen en familiebedrijven. Ook levert dit onderzoek een aantal praktijkrelevante bevindingen op voor de eigenaars en managers van familiebedrijven, adviseurs van familiebedrijven en de beleidsontwikkelaars. Als laatste zorgt het onderzoek voor enkele interessante pistes voor toekomstige studies.